【兴业化工】国瓷材料(300285)2017年中报点评:氧化锆、电子陶瓷及陶瓷墨水业务全面成长,催化及浆料板块打造新的增长点

事件：

国瓷材料发布2017年中报，上半年实现营业收入5.45亿元，同比上升91.94%；实现营业利润1.37亿元，同比上升123.51%；归属于上市公司股东的净利润1.13亿元，同比上升108.90%；扣除非经常性损益后的净利润1.10亿元，同比上升129.61%。实现每股收益0.19元，每股经营现金流为0.10元。

其中，第二季度实现营业收入3.34亿元，同比上升89.14%；实现归属于上市公司股东的净利润6891.59万元，同比上升76.11%；单季度EPS 0.12元。

点评：

国瓷材料业绩与我们预期基本相符。上半年公司业绩同比大幅增长，主要由于期间内公司纳米氧化锆、电子陶瓷（MLCC）及陶瓷墨水等业务发展良好，收入和利润同比较快增长。此外，子公司王子制陶、国瓷泓源、国瓷博晶、国瓷戍普等纳入合并范围，对公司业绩也有一定贡献。

1、上半年收入大幅增长，综合毛利率小幅上升，费用率有所下降。上半年，国瓷材料实现营业收入5.45亿元，同比上升91.94%；主要得益于结构陶瓷（收入同比增长158.55%）、建筑陶瓷（收入同比增长43.44%）、电子陶瓷（收入同比增长25.20%）收入的增加；此外，公司新收购国瓷泓源、国瓷戍普等企业纳入合并范围，也是公司营业收入大幅增长的重要推动力。上半年，公司综合毛利率同比上升1.91个百分点至41.88%，主要由期间内公司电子陶瓷及结构陶瓷产品毛利率均有所上升所导致。此外，上半年公司费用率同比下滑3.35个百分点至15.19%，其中销售费用率、管理费用率分别同比下滑1.66、3.03个百分点至2.93%、11.85%，主要由于公司近年来收入大幅增加、且并表子公司费用率低于母公司费用率所致。

2、消费电子等新应用领域持续拓展，有望带动纳米复合氧化锆业务持续快速增长。国瓷材料是国内率先突破国外技术垄断，实现纳米氧化锆产品量产的国内企业，其下游主要应用于齿科材料、光纤通信结构件等领域，当前市场整体需求量维持较快增长。公司依托自身擅长的水热法，所生产的氧化锆品质位居行业前列，且相比海外厂商具备一定成本优势。随着近期公司纳米氧化锆阶段性扩产的完成，公司纳米氧化锆产品产销量持续较快增长；上半年公司结构陶瓷（主要为纳米氧化锆）实现营业收入1.30亿元，同比增长158.55%。

近年来小米、金立等知名厂商在其部分型号手机背板中采用了陶瓷材料，受到市场广泛关注；陶瓷背板相比传统的金属、塑料背板，具备硬度高、耐磨损及平整美观等优势，未来随着陶瓷背板生产成本的进一步下降，有望成为下一代流行背板材质，其原材料纳米氧化锆需求有望迎来快速增长。国瓷材料在纳米氧化锆新应用领域早有布局，近年来公司纳米氧化锆下游新增加了消费电子、智能穿戴、光通讯应用产品及氧化锆磨介等领域，其中在消费电子领域公司已与蓝思科技、伯恩光学等知名厂商建立了稳定的合作关系。今后，随着纳米氧化锆产品下游应用领域的持续拓展，将为公司进一步增长提供坚实保障。

3、王子制陶收购完成，进一步打通汽车尾气催化产业链。2017年5月27日，国瓷材料收购的王子制陶完成工商登记变更。王子制陶主要产品为蜂窝陶瓷，其被广泛用作汽车尾气净化器中的催化剂载体，下游客户包括无锡威孚、盛和科技在内的多家国内外知名汽车尾气处理催化剂厂商。目前王子制陶市场占有率尚不足1%，但公司已初步突破了蜂窝陶瓷的薄壁化技术，未来在高端市场份额有望逐步提升。由于上半年并表时间仅1个月，因此仅为公司贡献净利润1005.51万元；展望未来，整个下半年王子制陶将全部纳入国瓷材料合并范围，其贡献利润亦有望大幅提升。

此外，公司前期已收购江苏天诺、博晶科技，至此汽车尾气净化产业链“高纯氧化铝+蜂窝陶瓷载体+分子筛+铈锆固溶体”四大产品线得以打通。未来依托全产业链，国瓷材料有望成为全球唯一一家能够为客户提供全系列催化材料解决方案的供应商，将持续受益于汽车尾气净化行业的快速成长。此外，公司将把多年积累的水热技术、纳米技术、配方技术、产业化技术等核心技术应用到催化领域并进行产业升级，不断推动国瓷材料产业布局的整体提升。

4、电子浆料业务板块逐步成型，未来将成为新的增长点。2016年公司全资收购泓源光电及东莞戍普，进军电子浆料领域。泓源光电主要从事太阳能用导电背铝浆料、背银浆料、正银浆料等光伏电子浆料产品的研发与生产，产品总市场空间达到140亿元；且当前国内正银市场绝大多数份额为美国杜邦、韩国三星、德国贺利氏等企业垄断，未来进口替代空间广阔。而东莞戍普主要生产包括MLCC镍内电极浆料、MLCC铜外电极浆料等在内的五大系列产品，下游广泛应用于电容、电阻、电感等元器件及微波器件、印刷电路及触屏等领域。东莞戍普与泓源光电MLCC产品在研发及生产上具有一定协同性，且与国瓷材料下游客户存在一定重叠。2017年上半年，国瓷材料电子浆料系列产品实现营业收入达到7662.47万元，约占同期公司总收入的14.1%。未来国瓷材料将充分整合国瓷泓源及国瓷戍普两大子公司的产品及客户资源，将电子浆料打造成为公司又一核心业务板块，进一步实现国瓷材料在电子材料板块的全面整体布局。

5、MLCC市场持续景气，带动公司电子陶瓷业务同比较快增长。近年来，包括TDK在内的数家日本一线MLCC厂商逐步退出中低端MLCC市场，而苹果对iPhone 8的备货及汽车电子的发展带动产品需求高速增长，2017年初以来MLCC产品供应趋紧，带动其行业景气度持续上行。受益MLCC行业景气度的回升，国瓷材料MLCC配方粉（电子陶瓷）产品销售良好且价格有所上涨，2017年上半年，公司电子陶瓷系列产品实现营业收入1.37亿元，同比增长25.20%；毛利率亦同比上升3.8个百分点至41.03%。

6、维持“增持”评级。国瓷材料是国内新材料领域的平台型企业，公司依托核心的水热法打造了MLCC、纳米氧化锆、陶瓷墨水及高纯氧化铝四大产品体系。2017年以来公司纳米氧化锆、MLCC及陶瓷墨水销量均有所增长，加之氧化锆新产能持续投放、且下游陶瓷背板等新领域持续拓展，有望带动公司业绩较快成长。此外，近期国瓷材料收购的王子制陶、江苏泓源、博晶科技、戍普电子等企业陆续并表，公司催化及浆料两大板块整体布局基本完成；未来将深度整合产业链，为公司打造新的增长点。我们看好公司主要产品持续放量带来的内生增长和深度整合上下游产业链后的协同效应，预测公司2017-2019年EPS分别为0.48、0.62、0.75元，维持“增持”评级。

7、风险提示：氧化锆、高纯氧化铝价格下跌；电子陶瓷行业景气度下滑。

研究员：王云骢 13661811549/徐留明 13916572056

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祝身体健康，工作顺利！
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兴业证券化工团队
徐留明 首席分析师13916572056
孙佳丽 高级分析师 18017204569
唐 婕 高级分析师 18621669062
王云骢 分析师 13661811549
庄伟彬 助理分析师18717736940

黄彦东 助理分析师 13482430912

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