海螺水泥(600585)深度研究:供给侧力度超预期

摘要：2017年市场进入尾声，华东市场正值全年旺季，我们对海螺的乐观预期主要建立在需求符合预期和供给侧超预期。

最赚钱的水泥企业，深耕二十年筑龙头地位。海螺水泥主营水泥、商品熟料及骨料的生产、销售，是首家A+H水泥股，世界上最大的单一品牌供应商。公司深耕产业二十年，产能布局与需求分布高度匹配，得益于其在资源、战略布局、规模、技术、资金管理等方面的竞争优势，经营效率和利润水平均冠绝同业。2015年，全行业需求大幅缩水，海螺在总营收占比下滑的背景下，实现归母净利润贡献占所有水泥上市企业94.26%，成本端和经营管控优势显露无疑。

供给侧超预期，看好华东霸主4季度业绩释放。2017年市场进入尾声，华东市场正值全年旺季，我们对海螺的乐观预期主要建立在需求符合预期和供给侧超预期。

供给侧超预期点主要为三方面：

（1）相对于去年北方15省只有河南严格执行冬季停窑，今年政策执行力度空前，是华东地区涨价基石的建立；

（2）环保、资源、能耗的限制空前，华东年底存在限产加码的可能，叠加今年旺季拉长和库存处历史低位，旺季限产力度或赶超2010年；

（3）华东熟料价格和水泥价格出现倒挂，大部分粉磨站在盈亏平衡点徘徊，外购熟料成本高筑使低价销售扰动大幅减小，跟涨情绪空前。

纵向整合提速，“骨料+混凝土”筑新增长极。骨料和混凝土是水泥行业天然可以延伸的产业链，“骨料+水泥+混凝土”全产业链一体化平台具有高度协同优势。纵观国外水泥巨头发展路径，纵向整合是“后成长期”的必经之路，2016年底，拉法基豪瑞、海德堡、西麦斯三大国际水泥巨头骨料混凝土业务占比均在30%以上；反观公司，纵向延伸仍处于起步阶段，占营收比例不足1%。目前，随着环保升级带来的供需改善，骨料业务进入黄金窗口期，时点毛利已达到70%，公司加速骨料生产线落地的同时探足混凝土市场，未来潜在空间巨大。（申万宏源证券）