【东北宏观】评11月贸易:高基数之下的超预期表现,内外需同步修复趋势在加强

核心观点

总体来看，11月贸易数据表现亮眼，美元口径进出口双升。实际上，11月贸易所面临的利空因素不少，包括去年高基数（其中进口处于去年最高点）、大宗涨价明显放缓、同比升值。在诸多利空下，当前的贸易变现可用“亮眼”来形容，显示内需不弱、外需改善依然，贸易对经济的正向贡献在不断加强。

出口：11月美元口径的出口较上月抬升5.4个百分点，恰好对应PMI中新出口订单抬升0.7个百分点。先行指标方面，外贸出口先导指数和出口经理人指数分别抬升0.2和1.4个百分点，外需持续改善、微观主体对出口修复的信心在加强。同时，外围整体经济景气指标仍在回升，是外围经济修复趋势加强的最佳证据。

进口：11月美元口径进口同比较上月抬升0.5个百分点，而注意到去年同期进口增速处于全年最高点，对进口增速形成明显压制，但本月进口增速仍在抬升，也是中国内需相对强劲的主要表现。

价格和汇率：（1）11月对基本在6.58-6.64区间内波动，整月来看虽然对均值环比贬值0.05%，但同比升值3.2%，同比升值趋势有所加强，压制出口增速。（2）高频数据显示11月整体大宗价格同比增速下滑，CRB综合指数均值同比增速放缓2.5个百分点，11月采暖季限产落地，但季节性需求缩量对大宗价格的拖累作用明显大于限产带来的供应紧缩，有色、煤炭、钢铁价格同比增速明显放缓，铁矿石价格下滑。

综合来看，11月贸易数据在高基数压制下仍有积极表现，同时11月大宗价格和汇率因素对贸易的支撑已经明显减弱，显示全球贸易复苏趋势加强，中国所面临的内外需环境同步改善，宏观经济仍在维持在相对乐观区间内运转，贸易对全年经济的正向贡献有加强之势。放眼明年，主要经济体预测明年经济增速相对今年出现下降，出口进一步明显改善的空间受限，但全球贸易复苏通道已经打开，叠加“”战略稳步推进提振贸易，预计明年贸易增速处于稳中微降的趋势中。

❖ NO.1 主要数据一览 ❖

按计：

11月进口同比增长15.6%，预期12.5%，前值15.9%；

11月出口同比增长10.3%，预期2.0%，前值6.1%；

11月贸易帐2636亿，预期 2330亿，前值 2544.7亿。

按美元计：

11月进口同比增长17.7%，预期 13%，前值 17.2%；

11月出口同比增长12.3%，预期 5.3%，前值 6.9%；

11月贸易帐402.1亿，预期 350亿，前值 381.9亿。

❖ NO.2  多重利空因素未改贸易数据双升 ❖

以计，11月中国出口同比10.3%，较上月抬升了4.2个百分点，而进口同比15.6%，增速较上月下滑0.3个百分点；以美元计，11月中国进口和出口同比增速分别17.7%和12.3%，分别较上月抬升0.5和5.4个百分点。总体来看，11月贸易数据表现亮眼，美元口径进出口双升。

❖ NO.3贸易双升，内外需同步修复❖

之前公布的新出口订单指数明显回升，结合11月公布的贸易数据的超预期表现，恰好证明了上月贸易回落主要是“季初回调”的季节性表现，也佐证贸易持续复苏的趋势并未发生转向。在“亮眼”的进出口数据背后，是外需持续修复、内需依然强劲的逻辑，中国宏观经济仍在内外环境同向修复中运转。

3.1  进口表现“亮眼”，外围经济修复趋势加强

（1）11月美元口径的出口较上月抬升5.4个百分点，恰好对应PMI中新出口订单抬升0.7个百分点，先行指标方面，11月外贸出口先导指数和出口经理人指数分别抬升0.2和1.4个百分点，外需持续改善、微观主体对出口修复的信心在加强。

（2）就主要贸易对象来看，11月对美日欧出口同比分别15.21%、9.83%和14.04%，其中分别较上月增速抬升6.9、4.17和2.6个百分点，而对东盟出口增速大幅抬升10.07个百分点至20.19%。外围整体经济景气指标仍在回升，全球制造业PMI本月继续抬升0.5个百分点至“54”高点，欧元区PMI突破“60”大关，日本PMI也同样有1个百分点抬升，而制造业PMI虽然下滑0.5个百分点，但同样处于2012年以来的较高位置，也是外围经济修复趋势加强的最佳证据。

3.2   高基数压制下，进口增速仍在抬升

11月美元口径进口同比较上月抬升0.5个百分点，而注意到去年同期进口增速处于全年最高点，对进口增速形成明显压制，但本月进口增速仍在抬升，也是中国内需相对强劲的主要表现。

3.3   大宗涨价再放缓，价格支撑减弱

（1）汇率因素：11月对基本在6.58-6.64区间内波动，整月来看虽然对均值环比贬值0.05%，但同比升值3.2%，同比升值趋势有所加强，压制出口增速。

（2）价格因素：高频数据显示11月整体大宗价格同比增速下滑，CRB综合指数均值同比增速放缓2.5个百分点，工业原料和金属现货指数同比增速放缓5.9和10.9个百分点。但RJ/CRB指数均值同比上涨5.88个百分点，与CRB指数出现分化，主因在于原油价格整体抬升而油价在RJ/CRB指数中权重明显高于其他分项。11月采暖季限产落地，但季节性需求缩量对大宗价格的拖累作用明显大于限产带来的供应紧缩，有色、煤炭、钢铁价格同比增速明显放缓，铁矿石价格下滑。

（3）工作天数：今年11月工作天数是22天，与去年同期持平。

❖ NO.4 贸易结构分析 ❖

4.1   中美经贸关系又坐“过山车”

就主要贸易对象来看，11月对美日欧出口同比分别15.21%、9.83%和14.04%，其中分别较上月增速抬升6.9、4.17和2.6个百分点，而对东盟出口增速大幅抬升10.07个百分点至20.19%。

11月中美贸易关系出现截然相反的事件，一方面是首次访华，并签订了总额为2535亿美元的贸易大单；另一方面是政府随后向WTO正式表示拒绝承认中国市场经济地位。注意到，中国市场经济地位的认定，是中国在国际贸易中是否能够避免高额和高频反倾销调查的重要条件。对中国市场经济地位的否定与访华时态度截然相反，反映对中国贸易发展的忌惮，希望通过对我国采取高额的手段遏制我国贸易发展势头，同时也反映方面仍将以此作为美中谈判和交易的砝码。值得庆幸的是，在中国贸易中的低位正在不断的减弱，中欧贸易和的稳步推进，将使要挟中国的砝码越来越无力。

4.2. 主要工业原材料进口数量明显改善

主要进口商品数量上，原油、金属加工机床、铁矿砂和钢铜等工业原材料或半成品进口增速改善明显，佐证中国国内生产需求仍有相对强劲的表现。

增速加快：

同比转正：

增速放缓: 

铁矿砂及其精矿同比2.78%，增速较上月抬升4.4个百分点；

钢材同比2.70%，增速较上月抬升14.74个百分点；

综合来看，11月贸易数据在高基数压制下仍有积极表现，同时11月大宗价格和汇率因素对贸易的支撑已经明显减弱，显示全球贸易复苏趋势加强，中国所面临的内外需环境同步改善，宏观经济仍在维持在相对乐观区间内运转，贸易对全年经济的正向贡献有加强之势。放眼明年，主要经济体预测明年经济增速相对今年出现下降，出口进一步明显改善的空间受限，但全球贸易复苏通道已经打开，叠加“”战略稳步推进提振贸易，预计明年贸易增速处于稳中微降的趋势中。

证券分析师：许俊

执业证书编号：S0550517050001

研究助理：沈新凤

执业证书编号：S0550116040024    

18917252281 shenxf@nesc.cn

研究助理：谢林

执业证书编号：S0550116090091

联系方式：13811327928 xiel@nesc.cn