发一篇标准格式的医疗器械个股研报

一篇研报，需要抽丝剥茧看清楚公司基本面，现价估值便宜还是贵？是不是有安全边际？风险点在哪里？

一篇完整的研报，必须解决上述问题。医疗器械属于弱周期行业，受经济波动比较小，但受医疗政策缺比较大。

下面开始分析：

在我眼里，没有这板那板，只看是不是好行业---好公司---好估值

凯利泰：截止7.12市值  65.63亿  股价9.18元

一、行业格局

1、医疗器械行业发展概况

    医疗器械产业作为与人类生命健康密切相关的高技术产业， 将传统工业与生物医学工程、电子信息技术和现代医学影像技术等高新技术相结合，该行业具有多学科交叉、知识密集、附加值高、资金密集等特点，是一个国家制造业和高科技水平的标志之一。

    （1）全球医疗器械市场概况

    随着全球经济持续稳定发展，人们健康意识不断提升，健康问题已成为全球热点。人口老龄化问题日趋严峻，人们对高质量的医疗需求越来越大，从而推动全球医疗器械市场蓬勃发展。

    全球医疗器械市场 2015 年规模已达 3,710 亿美元，保持稳定增长，预计 2022 年达到 5,298 亿美元，年复合增长率将达7.38%。从区域来看，美欧日等发达国家和地区的医疗器械产业发展时间早，市场需求以新产品的升级换代为主，市场规模庞大，增长稳定。而以中国为代表的新兴市场是全球最具潜力的医疗器械市场，产品普及需求与升级换代需求并存，近年来的增长速度高于世界平均水平。医疗器械行业是当今世界发展最快的行业之一。

    （2）国内医疗器械市场概况

    医疗器械行业属于国家重点支持的战略新兴产业，发展前景广阔。中国医疗器械市场销售规模由 2011 年的 1470 亿元增长到 2016年的 3700亿元，年复合增长率达20.7%。中国医疗器械行业正处于快速发展期。

全球医药和医疗器械的消费比例约为 1：0.7,而欧美日等发达国家已达到 1∶1.02,全球医疗器械市场规模已占据国际医药市场总规模的 42%,并有扩大之势。2016年我国医药和医疗器械消费比为 1：0.195。比 2015年的 1：0.181 略高一点。可以判断，医疗器械还有较广阔的成长空间，未来几年，仍能保持20%以上的增长率。

二、细分行业

1、骨科医疗器械方面，属于全球第三大医疗器械市场。

我国拥有比美国更加庞大的骨质疏松患者群，根据我国中老年人口增长数计算，椎体压缩性骨折的每年新发病数约180余万人。近5年，因骨质疏松导致骨折死亡率达到了23%以上。但由于费用的昂贵，椎体成形微创介入手术产品的使用量却只有美国的1/5。凯利泰公司主导产品pkp手术系统，主要是针对骨质疏松导致的椎体压缩性骨折。

近年来，在费用允许的情况下，广大患者首先会选择创伤小、见效快的椎体成形微创介入疗法。高龄人群对预期寿命和生活质量的不断追求、居民收入水平的不断增加，会使得选择椎体成形微创介入手术治疗椎体压缩性骨折的的病人会越来越多。

另外，椎体成形微创介入手术在我国开展时间较晚，目前国内只有部分地区将经皮球囊扩张椎体后凸成形术（PKP）列入医保报销范围，随着该手术的不断发展，未来会有越来越多的地区将PKP手术列入医保报销范畴，从而使得选择PKP手术的病人逐步增加，推动本行业的发展。近五年国内骨科器械行业保持 15.5%左右的复合增长，远超过全球 4.5%左右；未来五年中国骨科器械行业的复合增速将在 12%左右，2020 年行业规模有望达到 310 亿元。

2、心血管医疗器械，属于全球第二大医疗器械市场。

国内医疗技术水平的持续提升使国内PCI手术量的增长速度一直保持在两位数的水平，中国也成为继美国、欧洲之后全球第三大的冠脉支架市场，其数量占全球市场的比例为14%，高于日本10%。

国产化率方面，冠脉支架作为较早完成进口替代的高值耗材类医疗器械产品之一，整体的国产化率为66%，其中，主流产品药物洗脱支架的国产化率更是高达73%，国产品牌的药物洗脱支架在市场中体现的产品竞争力和树立的品牌形象，将有利于国内心血管医疗器械企业的长期可持续发展。

三、公司资本运作

1、2014年9月，公司非公开发行募集资金3.3亿元用于收购张家港市金象医用器械有限公司持有的艾迪尔80%股权，同时募集配套资金1.76亿元；

2、2014年11月，公司使用现金1.7亿元购买易生科技27.22%股权，交易完成后持有易生科技56.95%的股权，易生科技主要产品：“Tivoli”药物洗脱冠脉支架系统。

3、2016年6月公司非公开发行募集资金4.81亿元用于收购艾迪尔20%股权和易生科技43.05%股权。

4、2016年8月使用超募资金3000万元增资天津经纬医疗器材有限公司取得其25%的股权

5、2016年11月，通过子公司易生科技作价3.9亿（分七期支付）收购宁波深策胜博科技有限公司100%股权，该公司成立于2016年7月，主营业务是医疗器械销售，2017年度至2021年承诺利润分别为4,000万元、4,200万元、4,410万元、4,631万元、4,863万元。而且分期支付最后期限也是至2021年。（深策胜博成立于2016年7月29日，截至2016年9月30日，深策胜博尚未开展相关业务工作，其主要财务数据均为0。）

东一榔头西一棒子，公司密密麻麻的资本运作，实际就是为了全资收购艾迪尔和易生科技和扩大自己的医疗器械销售体系，包括自己。

艾迪尔

从事椎体成形微创介入手术系统、脊柱及创伤产品等骨科植入物产品。

（1）创伤产品

创伤产品主要应用于交通安全事故、病理、意外或其他原因引起的手部、上肢、髋部、骨盆、下肢、脚踝及足部骨折的创伤类骨科手术。创伤类产品一般包括接骨板、螺钉和髓内钉等，一般在骨折愈合后，需要再次手术将植入的创伤产品取出。

2）脊柱产品

柱产品主要应用于针对脊柱骨折以及其他由腰椎管狭窄症、腰椎间盘突出等脊柱退行性疾病引起脊柱疾病、畸形、骨折及背部疼痛情况进行的骨科手术。产品一般包括脊柱内固定系统、椎体融合器等

历经多年的业务发展，艾迪尔股份已经在行业内具备了相当的竞争力和品牌知名度。

易生科技

主要从事整套药物洗脱冠脉支架系统的自主生产技术和生产能力，其自主研发的“爱立 Tivoli 药物洗脱冠脉支架系统”已经大量应用在国内的冠状动脉介入手术（ PCI 手术）中。

易生科技核心产品冠脉支架 2010 年获得注册证，易生科技自主研发的“爱立 Tivoli 药物洗脱冠脉支架系统”，是第一个钴铬合金与完全降解药物涂层结合的产品，可大幅提高支架的机械性能、生物相容性、药物控释性能，大大降低了困扰支架安全性的晚期血栓问题，是国内首个“铬合金支架平台＋生物可降解载体/无载体”第三代药物支架。

公司自主研发的爱立Tivoli药物洗脱冠脉支架系统，是针对目前支架备受关注的晚期血栓问题而研发的首个第三代药物支架。而且已经取得国家药监局颁发的注册许可证，成为全球第一个面世的第三代药物支架。

爱立 Tivoli 药物洗脱冠脉支架具有金属支架性能优异（卓越的支撑力和柔顺性，易穿越狭窄弯曲病变），可降解涂层非常安全（可有效抑制再狭窄，降低支架晚期血栓风险），输送系统极其灵活的特性，技术特性位居国内第一梯队。价格方面，Tivoli 支架价格为 8000~10000元/支，低于乐普医疗的 Nano 支架价格， 在国内同类产品中性价比较高。

四、抽丝剥茧，看看业绩超预期的背后发生的是什么？

7月7号公司公告：预计中报业绩:净利润9264.97万元至1.06亿元,增长幅度为40%至60%。

原因： 

1、报告期内，公司椎体扩张球囊导管产品、骨科创伤产品和其他医疗器械产品销售收入保持稳定增长。 　　

2、公司于2016年4月底完成收购艾迪尔剩余20%股权和易生科技剩余43.05%股权，实现对艾迪尔和易生科技100%控股,因此较上年同期少数股东损益减少，归属于上市公司股东的净利润增加。 　　

3、本报告期将宁波深策胜博科技有限公司纳入合并财务报表范围，由此增加本报告期归属于上市公司股东的净利润。 　

看似增长飞速的公司，业绩来源也需要抽丝剥茧。就算其上半年业绩增长50%，达1亿，除去宁波深策胜博2000万的业绩承诺和其他子公司2200万的收入，艾迪尔和易生科技合计利润为5800万元。而去年同期艾迪尔和易生科技归属母公司收益只有4415万元，那是因为当时没有100%控股。实际上去年上半年艾迪尔和易生科技净利润达5290万元，这两家子公司的业绩增长速度在10%左右。

看清楚了吗？？？

五、自建销售渠道

以总价3.9亿元，高价收购宁波深策胜博科技， 2017-2021 年对赌净利润每年至少保持5%的增长率。按照目前医疗器械经销行业约5%-8%的净利率水平估算，4000 万元净利润对应的收入体量约5-8 亿元。（去年全年营收5.51亿元）

公司也充分认识到现有销售模式下业绩增速放缓的问题，今年一季度销售毛利率从76%下降到65%也是一个体现。通过自建医疗器械的销售贸易渠道，来提高毛利率和保持销售额持续高速增长。

如果深策胜博今年能达到业绩标准，凯利泰3.9亿元收购价格不算高（不到10PE、0.8PS），而且对凯利泰的其他业务有协同作用（医疗器械怎么卖，大家都懂的）。

六、定增被套，有安全边际

2017年6月26日有一笔成本10.54元/股，占总股本2.08%的解禁，现仍被套中，不知道是否已经割肉出局？？

七、估值对比（股票贵不贵，不用看图形，看估值）

    公司的算是在医疗器械植入类估值较低的一家了，业绩增速也不错，2017年有望2亿净利润，对应PE只有30倍，在成长股里算是便宜的，况且还是医疗器械植入产品，行业壁垒高，泡沫倒是适中。

八、风险点

1、业绩不如预期，明年不一定保持如此高的增速；

2、由于连续收购造成公司商誉高达10亿元，警惕业绩不如预期造成商誉减值。

至此，一篇医疗器械上市公司B类研报分析完毕。

七月份截止到现在看，央妈喂水还算可以，至少比6月份稍微宽松，所以，大盘目前看，调整开始，但跌幅可控。

写的咋样，各位客观评价下，如果觉得有用，麻烦养成习惯，下面广告点一下，替吃到营养午餐的小孩谢谢各位叔叔阿姨。

对了，我昨天看下面的广告是奔驰，为什么有些人说是XX财经啊？

本菜鸟在线，等留言上墙。。。。。。